Snowball logo
logo

Мелочь перед паровым катком

Хулиномика
Хулиномика
5 дней назад
2

Есть такая стратегия управления фондом:

1. Соберите кучу денег и положите на счёт

2. Продавайте с плечами путы на SnP500 вне денег.

3. Чаще всего, рынок растёт или стоит в боковике, ну иногда немного падает. Во всех этих случаях путы доживают до экспирации вне денег и фонд просто оставляет премию себе.

4. Фонд показывает стабильный рост без отрицательных месяцев, коэффициент Шарпа отличный, клиенты несут ещё больше денег, вы получаете с них и за управление, и свои 20% с профита.

5. Управляющие покупают себе дома на море и яхты.

6. Иногда случается очень плохой день, проданные опционы оказываются в деньгах, фонд мгновенно разоряется.

7. Дома и яхты остаются у управляющих.

Стратегия, безусловно, крайне привлекательная. Ну, конечно, существуют прошаренные инвесторы, которые видят продажу волатильности, подозревают подвох и начинают задавать свои неприятные вопросы, типа

“Погодите, ребята! Вы что, просто продаёте путы на индекс? Мы платим вам огромные комиссионные за то, что вы делаете ставку на стабильность рынка? Неужели ваша стратегия настолько надёжна, как вы её представляете? Неужели вы не видите, что при определённых обстоятельствах вы можете обосраться до нуля? И инвесторам достанутся не просто пустые счета, а даже и долги?

А вот и выписка из административного дела против LJM Funds Management Ltd. Дело было заведено американской Комиссией по ценным бумагам и биржам (SEC).

“Основатель и портфельный менеджер компании LJM Энтони Кейн создал инвестиционную стратегию управляющих компаний LJM Management и LJM Partners, которая заключалась в продаже близких опционов на индекс SnP500 вне денег. Большей частью продавались опционы пут, то есть права на продажу акций по установленной (достаточно низкой, если сравнивать с рынком) цене. Но и коллы продавались тоже.

Подобно страховой компании, LJM Management и LJM Partners собирали страховые премии (то есть рыночную цену опционов) в обмен на покупку риска. Они гарантировали, что исполнят фьючерсные контракты по указанной цене до указанной даты, даже если они будут крайне невыгодны для фонда“.

Собственно, так работает продажа опционов. Это ровным счётом противоположность стратегии штанги Нассима Талеба, который из года в год готов терпеть небольшие убытки, чтобы в один прекрасный день заработать много иксов на капитал.

Инвестиционная стратегия LJM известна как продажа волатильности (опционный шорт), и она предполагает достаточно стабильный доход от продажи опционов. Но она автоматически несёт в себе небольшой, но постоянный риск очень высоких потерь во время внезапных движений рынка. Другими словами, это равноценно продажи страховок для других инвесторов - ну, вы им гарантируете, что рынок внезапно не упадёт. А если он всё-таки резко и внезапно падает, то вы в жопе.

Стратегия использовалась как в частных фондах для богатых буратин, так и во взаимном фонде с ироничным названием “LJM Preservation & Growth Fund”, то есть “Фонд сохранения и роста”. В феврале 2018 года индекс SnP500 упал более, чем на 6% за два дня, тот самый всплеск волатильности. Фонды LJM укатились в ад, с потерями более чем в миллиард долларов - порядка 80% от стоимости чистых активов фонда. За 2 дня. Тогда все говорили одно и то же:

“Стратегии продажи волатильности, продажи опционов и сбора премий за это больше всего похожи на подбирание монеток на рельсах перед проходящим поездом. Это создаёт отличный денежный поток до того момента, пока не скакнёт волатильность. И тогда момент хорошо было бы, если б риски фонда были как-то захеджированы.”

Интересно, что опытные инвесторы и их финансовые советники довольно часто запрашивали у обвиняемых сценарий наихудшего развития событий и оценку максимальных потерь в периоды экстремальных движений рынка. На самом деле это совершенно рутинная задача для финансового советника, - просто чтобы понимать, какой риск заложен в тот или иной актив. А вложение в хедж-фонд - это вид актива и есть, просто такой asset allocation доступен далеко не всем.

28 апреля 2016 года мистер Мовчан Кейн в письме руководителю отдела рисков признал, что штопает прямые ответы на эти вопросы выглядят слишком некрасиво. Прямо как-то ужасно они выглядят. “Нормальный инвестор от нас просто бы сбежал” - пишет Кейн. Несмотря на это, он приказал отделу рисков обсудить вопрос с управляющим фонда и создать методику, чтобы персонал мог отвечать на подобные претензии, так сказать, в более позитивном ключе. Ну типа, да, риск есть, он он невелик. На деле же вероятность события низка, но исход-то - это катастрофа!

Комиссия по ценным бумагам и рынкам предъявила именно то, что ребята просто обманывали клиентов! Вот такая методика работы с инвесторами!

Ответчики заявили, что “они делали стресс-тесты для проверки конкретных исторических сценариев, и основываясь на этих тестах, худшие ожидаемые потери для фонда Preservation & Growth оценивались в 20% от капитала и от 30 до 35% капитала для непубличных фондов компании"

Ответчик считал, что фонды управляются таким образом, что риск не может вырасти, типа он постоянный. Все эти заявления оказались враньём. Да, каждый день LJM генерировала (ну, автоматически) сценарии стресс-тестов, но они никогда не применяли их к своим собственным портфелям и никогда не показывали их инвесторам фонда. Для своего фонда обвиняемые просто взяли самый плохой день и удвоили потери. Ну, типа, "хуже не бывает, потому что такого никогда не происходило. Мы же заложились на двойные потери! В смысле, на те, которые уже у нас были. Типа, самое страшное - это просто в два раза хуже, чем уже бывало."

Более того, почти каждую торговую сессию с конца 2016 по начало 2018 года, тестирование на исторических данных показало, что худший случай намного хуже, чем те данные, что LJM раскрывала инвесторам. В реальности была куча случаев, когда стресс-тесты предполагали потенциальные потери, превосходящие ВСЕ активы фонда. То есть потери больше 100% капитала. Но эти сценарии никто никому показывать не стал.

Казалось бы, “наш худший сценарий это двукратная наибольшая историческая просадка”. И на первый взгляд это даже кажется разумным. Для среднего инвестора это звучит как “я заложился на серьёзный провал (который в два раза больше любого из тех что происходили) и поэтому готов к самому страшному”. Но напомню, смысл торговой стратегии заключается в том, что фонд шустро собирает мелочь перед паровым катком. В реальности же, худший сценарий - это не двукратная просадка. Это когда тебя - с полными карманами мелочи - давит катком. Это 80% потерь для инвесторов + расследование регулятора, штрафы и тюремные сроки для управляющих.


Читайте также